大宗商品还能“牛”多久

　　今年以来，随着全球经济的复苏，国际大宗商品迎来新一轮“牛市”。主要工业原材料螺纹钢、热卷、铜等自年初以来均已上涨近30%，代表全球大宗商品市场的CRB商品指数涨幅也接近24%。新的大宗商品“超级周期”是否会来临，已经成为了市场关注的焦点。短期来看，全球仍保持货币宽松流动性，国际疫情进入窗口期，全球经济加速恢复，加之需求的结构性供应短缺，大宗商品维持高位继续上涨的逻辑仍在。但长期来看，美联储加息应对的可能性和新兴市场国家资本外溢压力正在提升，这些因素有可能对远期大宗商品价格持续上涨形成扰动，造成价格回落的情况。市场分析人士认为，未来全球大宗商品价格仍存在上涨空间，但有望在2021年二、三季度随全球流动性见顶而逐步回落。

　　多重因素开启大宗商品结构性上涨

　　本轮的大宗商品“牛市”，是多重因素共振下的产物。首先是以美联储为首的全球主要央行持续实施量化宽松货币政策。为对冲疫情影响，2020年以来，主要发达国家纷纷“开闸放水”，持续实行量化宽松政策，导致流动性泛滥，成为推动大宗商品价格上涨的重要因素。据美联储和美国财政部网站公布的最新数据，自去年3月以来，美国财政部和美联储已经释放了超过20万亿美元的基础货币流动性，并推出各类经济刺激方案。由于国际大宗商品基本以美元定价，美联储的无限量化宽松政策导致美元泛滥，削弱了美元购买力，从而提升了大宗商品价格。

　　其次，大宗商品价格上涨是阶段性供求“错位”的表现。从需求端来看，随着逐步解除封锁和经济复苏，被压抑的需求被释放。欧美等需求大国疫情稳定，疫苗接种率持续提高，叠加货币、财政刺激效应，经济复苏强劲，对大宗商品的需求保持在较高水平。最新数据显示，美欧制造业4月采购经理人指数（PMI）双双超过60，创出历史新高，全球制造业复苏趋势明显，对原材料需求呈上涨态势。然而，从供给端来看，南美等资源密集型国家疫情形势依然严峻，影响了矿产的开采和运输，导致供给增速放缓。以有色金属为例，仅南美智利一国的铜储量就占全球储量的23%，其铜矿产量占全球的28.5%。而近期的疫情反复，对其生产出口带来了巨大挑战，智利国家统计局（INE）近期表示，受疫情影响，智利的铜产量已连续10个月处于下降态势，3月铜产量49.17万吨，降幅达1.3%。在需求端强势增长而供给不足的形势下，供求紧张加剧，从而推高市场价格。

　　此外，大宗商品或将随全球经济低碳转型而迎来新风口。高盛认为，与此前的大宗商品超级周期不同，全球迈向绿色经济有可能创造一个新的资本支出周期，与2000年新兴市场驱动的周期相当。随着中国承诺在2060年前实现碳中和以及美国重返《巴黎协定》，全球经济脱碳正成为一个新的经济推动因素。例如，铜、镍等有色金属在预期储量不变的条件下，随着新能源交通领域的快速发展，市场需求将不断增加，预期供应缺口将会加大。不仅如此，还会对劳动力市场和大宗商品生产国产生乘数效应。

　　大宗商品价格短期仍有上涨空间

　　可以说，货币环境的充裕与否，直接决定了大宗商品价格的潜在上涨空间。眼下，美国的CPI数据正对美联储未来的货币政策形成挑战。美国劳工部最新数据显示，4月美国消费者价格指数（CPI）同比上涨4.2%，刷新10年高点；其中核心CPI同比上涨3%，预期2.3%，前值1.6%。

　　数据公布后，美国芝加哥商品交易所“美联储观察”预计的美联储2022年12月加息25个基点的概率从88%升至100%。美国财长耶伦也直言，美国可能需要加息以抑制大规模经济刺激举措导致的经济过热。这也引发市场人士对美联储如何退出超宽松货币政策的热议。根据圣路易斯联储主席布拉德的判断，当美国疫苗接种率达到75%之后，美联储可能会考虑为量化宽松减码。美国疾病预防控制中心（CDC）的分析表明，美国有望在三季度达到70%至80%的接种率，受此影响，美联储量化宽松可能会在三季度放缓，全球流动性将逐步见顶，大宗商品价格也将随全球流动性见顶而逐步回落。此外，若未来全球疫情能得到全面有效防控、新兴经济体生产供应能力恢复正常，生产资料价格涨势也可能进一步放缓。

　　目前来看，美联储“鸽”声依旧。美联储4月议息会议决议继续将基准利率维持在0%至0.25%不变，将超额准备金率（IOER）维持在0.1%不变，将贴现利率维持在0.25%不变。并承诺每月继续购买不少于1200亿美元的美国国债和抵押贷款支持证券，直到美国经济复苏取得“进一步实质性进展”。美联储声明表示，“受益于疫苗接种和强力政策的支持，经济与就业指标得到了加强，受疫情冲击严重的部门虽仍疲弱，但已出现了改善”，对于不断上升的物价指数，声明指出，虽然通胀已经上升，但很大程度上反映了暂时性因素的影响，这种暂时上升不符合加息标准，距离取得实质性进展还有很长的路要走。4月美国非农就业不及预期以及失业率抬升，也使得美联储缩减量化宽松预期降温。这也意味着，在美联储的持续宽松政策下，大宗商品价格短期内仍存上涨空间。